价值投资需与时俱进有壁垒的成长

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在万霁资产董事长牛春宝眼中，股市永恒的主题是成长，可预见的成长，有壁垒的成长没有成长，股价自然止步不前投资人只有悟透这个道理，才能走出价值投资的陷阱历史经验可能成就过人，但也会害人保持与时俱进，才能做常胜将军

在经历了A股2019年和2020年连续大涨的两年后，2021年在降低预期收益率的普遍共识下拉开了序幕。

这一年，是万霁资产董事长牛春宝在二级市场摸索的第20年。

回首过往，牛春宝明显觉得，最近几年来投资A股的难度在加大，因为市场的结构性机会比较难把握但同时也意味着，整体投资风险比以往小，风险更多体现在个股中，而非系统性风险

两级分化是今年私募行业的关键词之一用牛春宝的话来说，以前也有，但今年特别剧烈私募排排网数据显示，截至11月底，今年私募证券投资基金平均收益为11.99%其中，最低收益为—92.44%，最高收益为1449.62%，首尾业绩差高达1542.06%

当市场赚钱效应减弱，在热点轮动频繁，资金向头部集中趋势明显，监管趋严的背景下，如何保持业绩长青，在市场中长久地活下去，仍然是摆在不少私募机构面前的一道难题。

在牛春宝看来，没有企业的时代，只有时代的企业。

因此，他的答案是:价值投资一定要与时俱进股市永恒的主题是成长，可预见的成长，有壁垒的成长投资人也要保持与时俱进，才能做常胜将军

万霁资产董事长牛春宝

穿越波动的迷雾

日前，牛年的首个交易日，A股经历了高开低走，抱团股遭遇重挫，超跌的中小盘股则表现出色，周期股及低估蓝筹股涨势喜人而从整个2月来看，上证指数走出了过山车行情，从3477点冲向3731点后，又回落至3509点

此时，在位于上海民生路的一栋大厦里，牛春宝和他的投研团队正在就要不要减仓问题，进行持续而激烈的讨论2月份市场风云突变，因为跌幅剧烈，市场情绪非常悲观，有人甚至认为牛市结束了，即将出现大熊面对这种变化，部分机构选择大幅减仓

这场讨论持续了两天团队里有人提出，此次大盘调整的幅度可能会比较大，如果不减仓，可能会对产品净值造成冲击，出于回避风险的考虑，建议减仓也有人持反对意见，认为此次下跌只是对前期大白马估值过高的修正，基于对持有标的前景看好，估值也相对合理的判断，可以承受适当的回撤

各种不同看法袭来，牛春宝坐在会议桌前，心中反复衡量我当然希望能做一次漂亮的风控:高位卖出，低位接回，锁定利润，不让净值受一点损失说到这，他深吸了一口气，接着道，但是卖后再买入和一直持有的心态不一样

按照牛春宝的经验，卖出后再做买入操作时，往往会考虑安全边际，会试图去寻找低点，如果预期中的下跌没有出现，股价反身向上，一旦加仓不及时，面临的很可能是踏空的局面，而在已经持有的情况下，是可以承受一定波动的，所以只要不是显著高估，就不能轻易卖出。

权衡之下，牛春宝选择按兵不动，继续重仓持有回过头来看，我们经受住了考验他的脸上浮现出一抹喜色，从回撤的角度看，2月，3月产品净值回撤了一部分之后，4月份便开始快速止跌飞升，再创新高

挖掘市场结构性机会

重仓之下，今年的业绩主要由哪些板块贡献。

今年我们的持仓主要在光伏，防震，高端制造，次高端白酒等行业其中，光伏板块的初始仓位有30%，这一块贡献了比较大的收益牛春宝非常看好光伏行业，他认为光伏的发展是不可阻挡的大趋势

牛春宝分析道，2019年全球光伏发电量占全球总发电量的比重仅2.68%，国内为2.99%预计到2050年，光伏将成为中国第一大电源，约占全年国内用电量的40%左右，即还有十几倍空间，预计未来五年行业增速为20%，光伏的核心技术在中国

那么，今年有没有比较后悔的投资决定。

有牛春宝很快回答，今年最后悔的还是在新能源汽车上的投入不足，仓位较轻我们判断出了行业的高增长趋势，但没有预料到行业的增速会那么快因为今年整个行业的估值比较高，我们一直在犹豫，就错过了一部分行情如果从年初或者从3月份开始，在新能源汽车上多投入些资金，那么就可能给我们增加20%左右的收益

新能源车板块今年表现亮眼从中证新能源汽车指数上看，该指数年内最低点为3月25日的3359.46点，此后一路高歌猛进，直至10月28日触及年内最高点6695.39点，涨幅超过99%该指数的成份股包括宁德时代，德方纳米，比亚迪等

而传统能源行业，尤其是煤炭板块，由于受供需错配及保供稳价措施等因素影响，今年的表现可谓跌宕起伏从中证申万煤炭指数方面看，截至今年12月15日，煤炭指数较年初增长42.85%其中，9月16日煤炭指数在盘中触及历史新高，达到4463.54点，此前一月涨幅高达42.45%，此后两月跌幅为—54.45%

牛春宝并没有参与这波煤炭，钢铁等周期股的热潮周期股的卖点难把握他认为，今年虽然可能有一些投资人在周期股上获得过很好的账面收益，但是最终兑现的就比较少了我觉得要把可贵的资金用在真正的成长性股票上，长期来看可能收益会更有保障

因而，9月份后，牛春宝加大了对高端制造业的投资力度在他看来，未来十年中国制造在全球的优势无可替代相比欧美日，中国有低成本优势和工程师红利，相比东南亚，中国有质量优势进口替代叠加需求增长，行业仍将有较好发展其中比较看好的重点子行业是乳胶漆，摩托车，车灯，机器人等

业绩分化严重

呈现倒V行情的9月，也是私募机构备案新产品数量最多的月份。

根据中国基金业协会发布的数据，今年9月，新备案私募基金数量为4243只其中，新备案的私募证券投资基金有3371只，占比超79%此外，七八月份新备案产品数量也均超过4000只，分别为4016只和4207只

我们今年的产品规模也保持稳步增长，总体上规模与行情成正比对此，牛春宝有些无奈，其实，如果认可一家私募，在行情低迷的时候反而是布局的好时候，这样可以获得超额收益但大部分投资者容易追高，长期尚可，短期很容易被套

好在，牛春宝有些欣喜地看到，近两年部分投资者的理念已经发生了变化比如，有投资者会有意地等大跌的时候来买入，也有投资者直言，我的投资是奔着十年去的，还有投资者表示，自己大半年才看一次产品的业绩表现

这也体现出投资者理念逐渐成熟，不再盲目追高以及过于看重短期收益牛春宝说道

在结构性行情下，今年私募基金规模突破了19万亿元数据显示，截至去年12月末，私募基金规模为15.97万亿元，到今年11月末，私募基金规模已达到19.73万亿元今年前11个月规模增长约3.76万亿元，而去年全年仅增长2.23万亿元

百亿证券类私募在今年也迎来了大扩容去年12月初，百亿私募有62家，今年11月底，百亿私募已增至101家其中，百亿量化私募从去年底的约10家增至今年的26家

从业绩上看，今年私募证券基金业绩分化极为严重私募排排网数据显示，截至11月底，今年来私募证券投资基金最低收益为—92.44%，最高收益为1449.62%，首尾业绩相差1542.06%其中，股票策略私募基金斩获今年最高收益，该策略下的最低收益为—86.09%，首尾业绩相差1535.71%

再看百亿私募，在有可统计数据的85家百亿私募中，今年以来平均收益为13.86%其中，八成百亿私募年内斩获正收益，有22家百亿私募年内收益超过20%，2家百亿私募年内收益超过50%，最高收益超过80%

那么，投资者应如何选择私募基金管理人。

牛春宝给出了5个参考标准:一是公开业绩满5年，二是年化收益率不低于15%，三是最大回撤不超过25%，四是基金经理从事投研不低于15年，五是规模适中。

收益可持续的特征是，每年收益处于相对较高而不是绝对较高的位置他提到，2019年以来，涌出了一批快速发展的私募基金，基本特征是年化收益非常高客观上分析，近三年的高收益并不能证明一家公司的成功，有的靠实力，有的靠运气证明一家私募实力，至少需要5年时间，未来私募仍将进入洗牌阶段

价值投资也需与时俱进

价值投资一定要与时俱进这是牛春宝今年最大的感悟

回顾今年的市场，结构性特征明显，两极分化特别剧烈何为结构性机会在他看来，现在慢牛预期已逐渐成为一个共识，在这种相对稳定的格局下，会有一些成长性行业和成长性个股出现持续上涨，这些机会应该把握住

牛春宝补充道，慢牛不是齐涨齐跌，而是部分行业和部分个股的牛市，是大部分行业和大部分个股的震荡市，是少部分行业和少部分个股的熊市。

那么，为何会出现极端分化牛春宝提到两点原因:一是2019年和2020年，一些大消费，大白马被过度追捧，透支了未来几年的业绩部分个股的估值泡沫今年一直在消化中，目前看来还没有消化完毕

二是中国经济转型，从中高速增长向中低速增长过渡在中国经济高增长时期，按价值投资思路，选出任何行业的龙头股均可以取得良好的业绩但是经济转型后，一些行业可能陷入长期低迷，传统价值投资思路面临严峻挑战此时如果抱残守缺，思路更新不快，很容易与正收益无缘牛春宝表示

用他的话说，没有企业的时代，只有时代的企业在大部分行业不增长或者低增长的时候，能够维持高增长的光伏和新能源汽车等板块，自然成为资金争抢的高地股市永恒的主题是成长，可预见的成长，有壁垒的成长没有成长，股价自然止步不前投资人只有悟透这个道理，才能走出价值投资的陷阱历史经验可能成就过人，但也会害人保持与时俱进，才能做常胜将军

那么，站在当下时点看，明年的投资机会如何。

牛春宝认为，明年的市场机会与今年相比不会有太大的差异，同样建议投资者降低对明年的收益预期行业方面，明年继续看好光伏，新能源汽车，高端制造，次高端白酒，疫苗这五大板块尽管有些行业已经有了较大涨幅，但因为处于高增长阶段，未来业绩增长会消化估值，所以继续看好股价涨幅与估值高低，没有绝对的关系，业绩增长才是王道

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